L'Equity Value Map del settore bancario prima e (dopo?) la crisi finanziaria

Nel settore bancario i multipli dei prezzi di borsa più semplici e più utilizzati sono il P/E ed il P/BV.

Se vogliamo rappresentare l'intero settore con un indicatore sintetico, calcoliamo il P/BV di ciascuna delle banche quotate, calcoliamo il rispettivo ROE e poi correliamo il P/BV al ROE di ciascuna delle banche quotate: sull'asse x posizioniamo il ROE (ad es. il 6%) e sulla Y il P/BV (ad es. lo 0,8): otteniamo un punto che esprime la capitalizzazione rispetto al patrimonio di una banca al variare della redditività. Posizioniamo tutti i valori così ottenuti nella stessa mappa di valori (sempre ascisse ROE ed ordinate P/BV) ed estraiamo con excel una retta di regressione. Abbiamo ottenuto una Equity Value Map del settore bancario, nella quale la retta rappresenta come il mercato valorizza l'avviamento del settore rispetto ai mezzi propri, ad una certa data, in base al ROE di ciascuna banca.

L'Equity Value Map ha la forza delle cose semplici: è utile sia per confrontare tra loro le varie banche nello stesso momento di mercato (vediamo infatti a quali banche il mercato attribuisce più avviamento), sia per monitorare la performance relativa di una singola banca rispetto ai competitors in un determinato arco di tempo (vediamo se la posizione della banca che seguiamo migliora o peggiora), sia, infine, per capire i value drivers di settore nel tempo.

Non analizziamo ora il primo tipo di confronto (utile a capire quale banca è maggiormente apprezzata rispetto da un benchmark matematico), né il secondo (utile ai manager di ogni banca per registrare quanto il mercato apprezzi i risultati ottenuti) ma ci focalizziamo sul terzo, il più interessante a livello di sistema.

Per semplicità leggiamo la Equity Value Map del settore bancario odierno e di due anni fa.

Tutte e due le rette di regressione pongono un valore minimo (“a” nella formula della retta) piuttosto elevato: il valore storico è superiore allo 0.7x il book value, il valore attuale è di circa lo 0.6x il book value. Come dire, anche se la sua redditività è clamorosamente inadeguata, una banca viene comunque valorizzata una quota importante (appunto lo 0,6x – 0,7x) dei suoi mezzi propri.

La pendenza della retta (“b” nella formula della retta), con la crisi finanziaria si è appiattita, da 0.321 di due anni fa allo 0.235 di oggi. Due anni orsono le banche con alta redditività erano valutate assai di più di quanto lo sarebbero oggi anche se avessero mantenuto lo stesso ROE, come peraltro lecito attendersi vista la discesa dei P/E di mercato.

Forse meno ovvio è constatare come possiamo quantificare ciò che altrimenti è solo una sensazione, ovvero che per migliorare la propria capitalizzazione borsistica aumentare i mezzi propri oggi sembrerebbe più funzionale rispetto ad aumentare la sola redditività: l'impatto è cioé più veloce, viene immediatamente riflesso sui corsi di mercato.

Quindi, anche se l'annuncio di un aumento di capitale e l'utilizzo dei Tremonti bonds da parte di una banca non vengono interpretati dal mercato in modo granché positivo, forse per il timore che sottendano problemi non palesati, dobbiamo constatare che, finchè la Equity Value Map non cambia, sono operazioni che, dal punto di vista del mercato azionario, creano comunque valore.