Che fine ha fatto il Private Equity?

Sono trascorsi pochi anni ma sembra un mondo diverso: i fondi di private Equity che si contendevano l'acquisizione delle migliori aziende, con una leva finanziaria esagerata ed a prezzi irraggiungibili sia per gli acquirenti industriali sia per il collocamento in Borsa, oggi sono alle prese con portafogli di partecipazioni svalutate rispetto al prezzo di acquisto e a volte con partecipazioni in vera crisi. Molti imprenditori che hanno aperto il capitale ad un partner finanziario di Private Equity si chiedono inoltre cosa sia meglio fare in questa situazione. Il che ci fa riflettere sul ruolo che il Private Equity potrà avere in futuro nello sviluppo delle PMI italiane. Vediamo in quali situazioni é utile ed in quali non lo é.

Il Private Equity é utile a traghettare la PMI verso la Borsa

L'azienda che ha per obiettivo la quotazione in Borsa (per ottenere visibilità, accesso a mercati finanziari internazionali, minor costo della raccolta di fondi) può utilizzare il Private Equity per accelerare il suo percorso. L'azienda può effettuare un calcolo di semplice convenienza: meglio quotarsi subito ai valori di oggi o far entrare un Partner finanziario e quotarsi tra qualche anno? Se i valori spuntabili oggi sono insoddisfacenti allora la spinta finanziaria e il supporto manageriale di un fondo creano valore che si monetizza poi con il collocamento e la quotazione, insomma un buon affare per tutti.

Il Private Equity é utile a traghettare la PMI verso la cessione dell'azienda

L'imprenditore che ha per obiettivo la cessione può utilizzare il Private Equity come passo intermedio, utile specialmente se l'azienda necessita di qualche operazione di sistemazione come ottimizzare aree d'affari diverse riallocando le risorse, gestire gli aspetti immobiliari, potenziare management e controllo, consolidarsi sul mercato. La cessione di alcune quote del capitale ad un fondo permetterà allora all'imprenditore di valorizzare al meglio le rimanenti quote di capitale che si venderanno invece in futuro. L'interesse dell'imprenditore e quello del fondo a valorizzare il capitale dell'azienda sono il medesimo.

Il Private Equity é utile a rilevare aziende troppo di nicchia

A volte cedere l'azienda non é facile non perché questa sia in crisi ma perché svolge un'attività molto specifica e di nicchia per cui é difficile ipotizzare sinergie e quindi interesse da parte di acquirenti industriali. In questo caso il Private Equity può acquisire l'intera azienda e creare valore col leverage o facendola crescere ulteriormente, anche senza cercare sinergie. E' insomma una valida way-out, perfetta per l'azienda familiare di nicchia.

Il Private Equity é utile a rilevare aziende consolidate e con alto cash flow

Analogamente il Private Equity é un ottimo acquirente di grandi aziende consolidate, leader di mercato, che generano un forte cash flow anche se non sono più in una fase di alta crescita, come alcune aziende appartenenti a gruppi anche statali. L'investitore probabilmente spingerà su mercati nuovi e riuscirà a sviluppare l'azienda in modo sufficiente a valorizzarla e rientrerà velocemente dei capitali investiti tramite il cash flow. Sarà comunque un acquirente più interessante rispetto ad altre forme di disinvestimento.

Il Private Equity non serve a far crescere le aziende

E' ormai chiaro che consideriamo il Private Equity un buon acquirente in alcuni casi, ma non qualora l'obiettivo sia far crescere la PMI per mantenerne il controllo. Certo, anche in questo caso un aumento di capitale effettuato da un partner istituzionale e finanziario può risultare utile ma oggi sono disponibili altre fonti finanziarie più coerenti con la strategia di sviluppo dell'azienda: dalla quotazione all'AIM ai prestiti partecipativi, dalle azioni di sviluppo al mezzanine finance, la gamma di prodotti a cavallo tra il debito finanziario e l'equity è oggi molto più vasta che in passato ed il Private Equity non é più lo strumento migliore.

Il Private Equity non serve se si vuole mantenere il controllo assoluto della gestione

Il limite del Private Equity in fondo é nel controllo societario: se l'imprenditore ha in mente che l'azienda é sua e, oggi e domani, sarà lui e nessun altro a prendere le decisioni, allora meglio non crearsi problemi con un Partner ingombrante che poò obbligare ad effettuare scelte che non si prenderebbero. In fondo siamo giunti ad una fase nella quale lo strumento del private Equity é ancora importante ma abbiamo forse imparato ad usarlo nel modo appropriato.

Su che tipo di azienda si può effettuare un LBO?

L'LBO é un sistema simpatico per unire la voglia di imprenditorialità con un po di finanza. Al contrario di quanto si potrebbe credere, il rischio non é elevato e, se l'azienda “target” é di dimensioni appena medie, c'é sempre un fondo di Private Equity pronto a fornirvi il pacchetto finanziario che serve all'acquisizione. Basta non infilarsi nel settore e nell'azienda sbagliata e non esagerare col debito finanziario. Se avete identificato un'azienda sulla quate pensate di effettuare un LBO, ecco una check list preliminare che vi dice se é una buona idea o no. Se il punteggio é alto, che aspettate?

Come verifico se é un settore adatto per effettuare un LBO?
Bassa ciclicità del business: LBO richiede un Business stabile, un settore maturo, poco sensibile agli alti e bassi dei cicli economici. Un settore adatto all'LBO riesce a mantenere stabili i volumi di produzione anche nell'attuale fase di recessione.
Barriere all'entrata di concorrenti: E' adatto all'LBO un settore con barriere all'entrata, come quando vi sono barriere legislative, di mercato, tecnologiche, ecc. che limitano l'ingresso o la crescita di nuovi competitors.
Quota di mercato: L'azienda target ideale su cui effettuare l'LBO ha generalmente una quota di mercato importante nel suo micro-settore ed i suoi prodotti hanno prezzi nella fascia medio - alta del mercato rispetto ai diretti concorrenti.
Portafoglio prodotti e clienti: L'azienda target ideale ha più prodotti ed un parco clienti ben differenziato, non dipende da un unico prodotto o da un cliente principale. Se al contrario é molto vincolata ad un cliente, deve essere protetta in altro modo, ad esempio se ha una situazione (contrattuale, tecnologica, normativa) che di fatto le garantisce la stabilità del rapporto commerciale, in quanto non é facilmente sostituibile.
Rischio tecnologico di prodotto: Nelle aziende oggetto di LBO il prodotto é a contenuto tecnologico stabile, in una tecnologia che l'azienda conosce bene. E' cioé basso il rischio di una rivoluzione tecnologica (tipo quella digitale) che metta la produzione fuori mercato.
Rischio moda e gusto dell'acquirente: Allo stesso modo nelle aziende oggetto di LBO il prodotto é poco influenzato dalle mode e dal design. Il prodotto é costantemente aggiornato, ma non viene stravolto dal fattore fashion.
In conclusione sono molto adatti ad effettuare un LBO i settori stabili e maturi, magari poco emozionanti, concreti, con tanto contenuto e poca fashion.

La struttura finanziaria dell'azienda target é adatta ad un LBO?
Necessità di investimenti in macchinari, software, cespiti: E' ottimale la situazione nella quale l'azienda target non ha nessun bisogno di effettuare nuovi investimenti nel breve termine e gli investimenti sono comunque rimandabili nel tempo senza particolari problemi.
Attuale livello di indebitamento: L'attuale debito finanziario oneroso é basso ed é limitato alla forma tecnica dell'anticipo su una bassa quota del portafoglio, l'azienda terget dell'LBO non ha alcun debito finanziario strutturale.
In conclusione, LBO viene finanziato con il leverage, é ovviamente meglio partre con un'azienda target poco indebitata.

La redditività dell'azienda target é adatta ad un LBO?
Struttura dei costi: La struttura é sufficientemente elastica per far fronte ad eventuale picchi di crescita della domanda e quindi della produzione ed allo stesso tempo sono bassi i costi fissi, così da non aver problemi nei momenti in cui si produce di meno.
Redditività sul fatturato: Margini di redditività della gestione caratteristica (Ebita/ricavi) stabili e prevedibili, anche se non necessariamente alti.
La redditività quindi non é necessario sia particolarmente elevata, deve però essere stabile nel tempo.

Le future necessità finanziarie dell'azienda target sono adatte ad un LBO?
Settore a bassa intensità di capitale: L'azienda target dell'LBO non ha bisogno di rilevanti cespiti, macchinari ed attrezzature, la redditività aziendale rispetto agli asset (ROA) é elevata.
Rimanenze di magazzino: sono limitate e strettamente legate al ciclo di produzione, l'aumento di attività non costringe ad allargare il magazzino, l'ammontare delle rimanenze iscritto a bilancio é reale e presumibilmente sottostimato rispetto al valore di mercato.
Capitale circolante: Nell'azienda ideale per un LBO le basse rimanenze e velocità di incasso dei crediti fanno sì che per ogni 1000 euro di maggior ricavi ne deriva un limitato incremento di capitale circolante. La crescita del volume d'affari non richiederà quindi un rilevante aumento delle linee bancarie.
Asset vendibili: In caso di tensioni finanziarie magari ora non prevedibili, l'azienda ha comunque qualche attività (cespiti, attività marginali, ecc.) che potrà vendere per fare cassa.
Pensiamo se l'azienda avrà necessità di aumentare l'esposizione debitoria per far fronte ad investimenti in capitale fisso e/o in capitale circolante.

In base a quali elementi “di qualità” l'azienda target é adatta ad un LBO?
Ruolo del fondatore: L'imprenditore che ha fondato l'azienda ed é stato l'arteficie del successo é già uscito da tempo dall'azienda target che é adesso guidata da managers. Meno bene se si pensa di effettuare un LBO su di una azienda ove tutto ruota attorno ad una persona, che magari sta proprio lasciando l'attività.
Qualità del management: Meglio effettuare un LBO con gente esperta che conosce a fondo l'azienda, il mercato ed i concorrenti. Se in azienda vi sono specifiche carenze, meglio se avete già identificato nuovi managers che verranno introdotti in azienda.
Sistemi di controllo di gestione: Meglio se nell'azienda target dell'LBO il financial control c'é già e funziona. Anche se piccolo, il reparto contabile é affidabile ed i dati che fornisce sono tempestivi ed utili a capire velocemente cosa funziona e cosa va migliorato.
Gli aspetti industriali e finanziari sono la base del test sull'LBO: a fare la differenza sono però sempre e solo le persone!

QUALI SONO LE ASPETTATIVE DI UN INVESTITORE DI PRIVATE EQUITY IN UNA OPERAZIONE DI DEVELOPMENT CAPITAL?

In Italia il Private Equity preferisce investire in Buy-Out (LBO/MBO) rispetto al Development Capital. Questo perchè il Buy-out di un'azienda con business stabile e profittevole ha un rischio di tipo finanziario, che il Private Equity sa ponderare perfettamente, ed ha limitati rischi di tipo industriale, che invece il Private Equity sa generalmente valutare un pò meno bene. Al contrario il Development Capital richiede più capacità di vision su settori economici e competitività aziendale che competenze finanziarie in senso stretto. Visto però che oggi il leverage (cioé il finanziamento bancario) scarseggia e trovare aziende target in regola per un LBO non é cosa facile, ci aspettiamo un incremento di interesse del Private Equity per il Development Capital, specialmente sulle aziende che potranno beneficiare più di altre della ripresa economica, quando questa arriverà.

Per quanto riguarda quindi l'ingresso di un Private Equity nel capitale di un'azienda al fine di farla crescere per poi ricollocarla al termine di un ciclo di sviluppo (il Development Capital), il Private Equity ha poche ma chiare idee, che é bene conoscere se volete proporre un investimento. Per definire il grado di attrattività di un'azienda e di un'operazione sul capitale per un fondo di Private Equity, è quindi utile tener presenti le tipiche aspettative di questo investitore, qui riepilogate.

• Per prima cosa il Private Equity vuole avere una way-out: acquisire la minoranza di un'azienda é generalmente una pessima idea. Per questo sin dall’inizio il Private Equity vuole il concordare con l’imprenditore l’obbligo della quotazione in borsa entro un certo periodo prefissato, piuttosto che la vendita della maggioranza ad un gruppo industriale, piuttosto che qualche altra via d'uscita. Se siete un imprenditore, pensate subito cosa proporre in funzione di quello che volete fare dopo il periodo di affiancamento da parte del fondo di Private Equity.

• Il Private Equity nel Development Capital vuole investire in settori dinamici, la cui crescita nei prossimi 5 anni sia prevista superiore all’andamento economico generale dell’economia Italiana. Argomento inconfutabile, visto che non avrebbe senso scegliere di investire in settori che si pensa saranno particolarmente depressi. Questo vuol dire che occorre disporre di studi di mercato di fonte autorevole che illustrino e spieghino perché mai é lecito attendersi che il settore in cui opera l'azienda target abbia un trend di crescita più forte della media dell'economia.

• Il Private Equity vuole investire nel capitale di in un’unica azienda per ciascun settore prescelto, un'unica azienda cioé sulla quale concentrare i suoi investimenti per quel settore, non investe su due concorrenti. Magari non sceglie l'azienda pìù grande del settore, ma una di quelle più dinamiche e con le maggiori capacità di competere e magari attrarre successive aggregazioni. Preparatevi quindi a spiegare al Private Equity perchè l'azienda che proponete é da preferirsi rispetto ai suoi concorrenti: sarà un’azienda che cresce di più, ha margini più alti, ha un migliore know-how tecnologico, ha un imprenditore e un team di manager esperti e capaci, ha qualcosa di specifico che rappresenta un'eccellenza rispetto ai competitors. Preparatevi delle schede di confronto con i concorrenti, come quando scegliete un'auto.

• Il Private Equity vuole investire in situazioni in cui la valorizzazione dell’azienda sia adeguata rispetto la situazione attuale ma in qualche modo a sconto rispetto alle sue potenzialità. Il fondo di Private Equity sa bene che l’”affare” lo si fa in acquisto e non in vendita, in quanto il prezzo di vendita lo stabiliranno le condizioni di mercato e non più il fondo. Nel caso in cui a cedere parte del capitale sia lo stesso imprenditore, questi accetta una valutazione inferiore al massimo potenziale ottenibile in caso di cessione della totalità per iniziare un progetto che lo premia col maggior valore dell’azienda nel futuro. Aspettatevi un 2009 nel quale il mercato lo fanno i compratori: ma se l'azienda é valida, oggi ha un valore in più per la sua “rarità”.

• Il Private Equity nel Development Capital non vuole solo investire nel capitale di un'azienda, vuole investire in un progetto: i capitali dell’investitore di Private Equity non devono semplicemente ripagare debito bancari ma devono permettere di realizzare qualche investimento particolare (commerciale, tecnologico, ecc.) che permetterà all’azienda di competere e crescere ancora di più di quanto non crescerebbe senza tale apporto di capitale di tipo straordinario, accelerando il processo di sviluppo. Pensate quindi all'operazione come ad un progetto industriale, pensate a quali azioni potreste permettervi di intrapprendere con un po di vitamine finanziarie in più.

• Non pensate che i fondi di Private Equity siano tutti uguali: quando si vende poco importa chi é l'acquirente. Quando si sceglie un socio finanziario invece importa, molto. I fondi di Private Equity non sono tutti uguali: la cultura di base che li muove è la stessa, le persone che vi lavorano anche, ma ci sono differenze tecniche e culturali da non trascurare. Trovarsi in azienda il partner finanziario giusto dà una formidabile leva allo sviluppo, sbagliare é un tedio senza fine.

Per finire, un lettore ci ha sottoposto la domanda nel titolo, abbiamo pensato di rispondere con questa nota. E' una checklist molto sintetica, segnalateci cosa abbiamo dimenticato. Thanks.